尊敬的投资人：

新年好！

2021年已平稳收官，泽泉取得了中个位数的收益。从绝对数值看，是低于过去3年平均收益水平的，从相对角度看，我们所对标的指数沪深300在2021年的最大回撤是21.4%，全年下跌5.2%，泽泉的最大回撤小于沪深300的一半，相对超额收益在10%以上。沪深300自身在过去10年考虑分红的复合收益率为10%左右，过去三年我们累计取得的相对沪深300的超额收益为40%，也就是平均下来超额复合为每年12%左右。

2021年市场情绪波动较大，结构性行情明显，之前两年表现较好的价值白马股整体抗压，以碳中和为代表的新能源光伏等成长周期型行业表现出众。整体宏观在上半年出口形势较好，疫情管控得当，经济迅速恢复的大背景下，“调结构”明显，教培行业出清，互联网行业承受“反垄断”政策压力，民营地产公司经历信用崩塌。至12月份中央经济工作会议连提25个“稳”，政策托底信号明显。

2021年，我们在1月份完成了整体仓位的防御布局，平稳度过了市场2、3月份的剧烈调整，并在下半年逐步抬升仓位，买入未来2-3年符合我们投资回报要求的标的，后文我们会详细阐述当下我们的持仓考虑和选择。

从市场维度看，沪深300过去7年有3轮比较大的调整，依次为2015/6-2016/3，2018/1-2019/1，2021/2 - 至今，分别历经约9个月，11个月和11个月。从时间维度看，目前市场的调整时间是相对充分的；从资金维度看，整体居民财富仍在持续转移到权益市场，外资依然在加仓买入，机构资金占比持续提升。长期来说，我们认为未来的资本市场，向上的时间将会比向下的时间更长。鉴于可投资的其他大类资产诸如房产、债券、理财等预期回报率的下降而带来的整体资金要求回报率的下降，整体权益市场的长期估值水平仍将持续抬升。中期来看，历史上“稳增长”的年份市场表现往往好于“调结构”的年份，政策底已经出现。一般政策底会早于经济底，市场预期经济将于22年上半年见底，而股市又往往是经济的先行指标，同时我们所关注的股票市场剩余流动性指数M1-PPI当下也看到了拐点。诚然，判断市场在几月份见底严格意义上是不科学的，但是种种迹象表明，当下的市场在经历了21年2月份以来的调整期以后，风险已经释放了大部分，应该更多考虑的是市场中的机会。同时我们所关注的一些优质公司，在当下也看到了中长期合理的潜在回报率，通过积极的配置，我们此刻的持仓仓位较高。

从持仓视角看，在2021年市场的质疑声中，一些顶级商业模式的公司下跌幅度极大，通过筛选，对于本身基本面无影响或影响远小于股价调整的公司，我们采取了积极买入的策略，这类公司构筑成了我们的基本盘，大概占到1/3，未来一年内，如果没有触及到我们的目标价，我们打算一直持有这些公司。除此以外，我们也配置了基本面持续稳定向好，而价格低于本身价值的优质白马类公司，大概占到20%，我们判断这类公司可能在2022年迎来估值修复的机会。同时，我们有10%左右的持仓配置在一些今年产能释放较大的制造业公司上，随着产能释放业绩，价值中枢有机会逐步上台阶。还有10-15%的持仓集中在市场错杀，而通过深入研究我们认为公司长期价值没有改变，甚至远好于市场预期的公司，此类公司的估值修复时间虽不确定，但一旦修复对应的空间较大。最后，还有10%左右的持仓在一些困境反转类的公司上，由于2021年是景气度追逐的一年，相反对于景气度不佳的公司，估值遭到了较为极限的惩罚，对于2022年可能反转或反转空间很大的公司，我们也做了一些配置。

总结来说，从投资策略上，价值投资始终是指引我们投资的准绳，价格是你付出的，而价值是你得到的，企业的价值立足于长期可持续的现金流基础之上。站在受托人责任的角度，对于长期商业模式不佳，自由现金流增长不可持续，仅仅因为季度的盈利高增就发生股价大幅上涨的公司，2021年我们参与得比较少，但是此类机会贯穿了全年并成为了主线，这类情形在过去7年来看，确实相对异常，与其置之不理，我们将采取积极研究的态度，寻找和筛选符合我们价值观的、相对优质的公司，以期在未来更远的市场里，选择性的部分参与。

单年度或单季度的业绩表现，有一定的随机性，而长期股价最终将对应到优质公司的长期业绩增长，是股市里亘古不变的重要准则。因此，在市场中积累财富的关键是时间，而不是时机。

最后，希望我们的努力和坚持能为投资人在2022年带来较好的回报。

十分感谢投资人一直以来的信任和支持，提前预祝各位新年快乐，阖家幸福！

谢谢！